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京东:精细化运营开启新一轮增长
2019-10-20 15:42 芬香 次关注
  本文精编自国金证券《京东——历风吹浪打,见云开月明》

  摘要:2019上半年,京东业绩大超市场预期,驱动因素主要是费用管控效果良好,国金证券也认为,在规模优势触顶后,公司向运营要增长的转变迫在眉睫。同时其强调通过聚焦有质量增长路径,如下沉战略带来新增量,以及深挖会员制和自有品牌长远价值,京东正迎来新成长阶段的复苏。

  一、规模与效率:曾经的荣耀

  回顾京东发展历程,从2007年4亿GMV到芬香2018年1.7万亿,11年CAGR 114%,其在竞争如炽的电商行业杀出重围,依靠的是远高于行业平均水平的规模体量和效率表现。

  京东的规模、效率优势体现在供给端——减少商品搬运的次数。

  通过自建物流减少商品流通环节,降低货品送达用户时间,这种「离用户距离可知」的物流模式快速俘获1-2线城市用户,这促成了公司早期成功公式:GMV=客单价*订单量*复购率。

  二、向运营要增长的战略转变

  不过在历经前期高增长后,经济下滑、流量红利见顶,行业进入白银时代,京东的规模优势触顶。

  2018年京东GMV同比增速仅29.5%,预计2019上半年增速再降至22%左右;2019上半年营收2714亿,同比+22%,虽超预期但同比下滑8%,远低于阿里系、拼多多。GMV和营收规模反映京东成长面临天花板,因此公司2019年开始转换发展逻辑:从规模视角向利润视角迁移。

  2019上半年京东物流经过组织、人员优化,履约费用率从去年同期6.7%降至6.1%,是2014年IPO以来最低值,市场费用、综合管理费用同样减少。据二季报电话会反馈,京东在高线市场的物流投入基本完成,目前单日物流能力是5年前6.5倍,国金判断未来履约费用和配送费用有进一步得到控制的可能。

  2019上半年归母净利润78亿元,净利润率2.9%,较去年同期的-0.3%明显改善。2019二季度NonGAAP归母净利润更是达到36亿元,同比增长 644%。向运营要增长的战略初见成效。

  三、再聚焦有质量的增长路径

  通过追求以利润为导向的效率提升,帮助京东在2019上半年,或者说是中短期实现业绩增长。而从更长远看,国金强调京东正在聚焦有质量的增长路径,将迎来新成长阶段的复苏。

  京东和阿里、亚马逊发展历程不同,阿里起家于平台,推动头部商家变现空间及对外部流量的掠夺保持其增长动力。亚马逊强化AWS、3P运营和拓张线下门店而获取下一增长曲线。而回归现金牛业务、聚焦业务长期盈利性将是京东未来的不二选择:1)增长结构上,拼购在下沉市场的新增量将帮助稳固市场份额;增长厚度上,会员制和自有品牌的长远的盈利价值也正在持续挖掘;3)成功孵化体外公司(物流与数科)将带来估值溢价,物流和数科是京东重要的变现通道,均蕴含下一个增长机会。

  最后,国金预测京东2019-2021年调整后EPS分别为2.62/3.35/4.50元,综合SOTP和DCF两种估值方法,得出京东目标市值508亿美元,每股目标价35.3美元。

  编辑/gary

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